Hotelirstvo je zelo posebna gospodarska panoga, zato so za ocenjevanje hotelov drugačna merila kot za poslovne, industrijske in stanovanjske nepremičnine, a tega cenilci v Sloveniji praviloma ne upoštevajo

V Združenih državah Amerike uporabljajo pri prvih ocenah vrednosti hotelov precej nenavadno metodo. Gre nekako takole. Vsaka soba v izbranem hotelu je vredna stotisočkrat več kot stane pločevinka kokakole v avtomatih, postavljenih na hodnikih ali v minibaru hotelske sobe. Ta metoda ima veliko nedoslednosti, vendar precej manj od metod, ki jih za oceno vrednosti hotelov uporabljamo v Sloveniji.

Preden razložim, kako se v Sloveniji ocenjuje vrednost hotelskih nepremičnin in na kaj so pozorni tradicionalni hotelirji oziroma vlagatelji v takšne nepremičnine, naj najprej predstavim dve investiciji v hotelske nepremične, ki sta se letos zgodili v Sloveniji in sta v medijih kar močno odmevali. Imata skupni imenovalec. Na območjih, kjer je konkurenca na določeni lokaciji skromna, je zelo težko določiti njihov potencial.

Primera Bohinj in Jezersko

Damian Merlak, ki je obogatel s trgovanjem na kriptovalutnem trgu, je v Bohinju kupil štiri hotele. Vse je treba povsem obnoviti, eden izmed njih je bil celo zapuščen. Ti hoteli pomenijo precejšen delež namestitvenih zmogljivosti ob Bohinjskem jezeru, zato je težko določiti, koliko novih prenočitev je mogoče ustvariti v obnovljenih objektih oziroma koliko dodatnih turistov bo lahko pripeljal na to območje, če bo nove hotele upravljal izkušen hotelir. Povsem drugače bi bilo, če bi te zmogljivosti pomenile le nekaj odstotkov nastanitev, saj bi lahko na tej destinaciji od konkurenčnih hotelov pripeljal precej gostov.

Drugi odmevni primer je bila obnovitev butičnega hotela s 23 sobami na Jezerskem, v katerega je investiral eden najbolj znanih slovenskih podjetnikov Marjan Batagelj. Tudi v tem primeru ne moremo predvideti ničesar, čeprav ima na Bookingu oceno kar 9,6, kar je verjetno najvišja ocena za kakšen slovenski hotel. Takšnega petzvezdičnega hotela s specifično vsebino ni daleč naokoli, zato ni primerjav in prav tako ne moremo napovedati, kašen je njegov potencial. Ker je Slovenija zelo majhna država, lahko kredibilne primerjave poiščemo šele v sosednjih državah, v tem primeru, verjetno v Avstriji.

Cenitve mora opraviti specialist

Hoteli so zelo specifična veja nepremičninskega trga, zato se tudi cenitev hotelskih objektov zelo razlikuje od cenitve drugih nepremičnin. Slovenski ocenjevalci hotelskih nepremičnin zelo težko ocenijo njihovo vrednost, saj nimajo posebnih znanj. Ocenjevalci hotelskih zmogljivosti na razvitih trgih delujejo samo na tem področju, enako kot ocenjevalci poslovnih, trgovskih in industrijskih nepremičnin ne ocenjujejo vrednosti hotelov.

V 12-letnem delovanju v Sloveniji sem opazila, da se vrednost hotelov določa glede na stroške gradnje, primerjavo cen kvadratnega metra transakcij podobnih nepremičnin, trenutni dobiček pred amortizacijo (EBITDA) in primerjavo EBITDA z donosi iz naložb v obveznice. Nobena izmed naštetih postavk za hotelske transakcije ni primerna.

Gradbeni stroški so daleč od realnosti

Pri določanju vrednosti hotela so gradbeni stroški povsem zgrešeni. Poglejmo primer portoroškega hotela Kempinski Palace, ki pa ni edini primer, ki bi lahko služil za ponazoritev. Prenova tega hotela je stala okoli 85 milijonov evrov, leta 2015 pa so ga prodali le za 25 milijonov. Conrad Hilton je tako leta 1943 kupil newyorški hotel Plaza za sedem milijonov ameriških dolarjev. Ta hotel so 36 let prej zgradili za 12,5 milijona dolarjev.

Gradnja hotelov je zelo draga, prihodki so zelo nepredvidljivi, pri čemer traja vsaj tri leta, da začne optimalno poslovati. Ko se poslovni načrti oziroma pričakovanja izjalovijo, lastniki ne morejo več odplačevati posojil, vrednost tega premoženja se občutno zniža, prodajna cena že zgrajenega in slabo delujočega hotela pa upade precej pod gradbeno vrednost. Predstavnik enega izmed avstrijskih hotelirjev je tako izjavil, da mora hotel v povprečju dvakrat bankrotirati, preden na trgu doseže primerno prodajno ceno. Gre seveda za pretiravanje, vendar precej nazorno pokaže, da je črta med uspešnim poslovanjem in propadom hotelskega posla zelo tanka.

Vrednost nepremičnine na kvadratni meter

Še manj verodostojna je primerjava s podobnimi transakcijami, pri čemer se navadno upošteva velikost oziroma cena na kvadratni meter objekta. Bolj primerna primerjalna metoda upošteva število sob, vendar ima tudi ta metoda veliko pomanjkljivosti in je primerna le za prvo grobo oceno vrednosti.

Objekti so različni, saj ima vsak različno razporeditev prostorov. Nekateri imajo velike skupne površine in majhne sobe, drugi so zgrajeni povsem drugače. Lastniki hotelov prihodke ustvarjajo z oddajanjem sob ter prodajo hrane in pijače. Nekateri hoteli imajo celo velneške površine, kar seveda poveča celotno površino hotela. Vendar te storitve ne prinesejo veliko dobička, saj ti prostori za vsakodnevno obratovanje porabijo veliko delovnih ur zaposlenih in drugih stroškov.

Večje sobe še ne pomenijo več prihodkov. Pomembnejše je število postelj v sobi. Štiričlanska družina skoraj vedno plača več za sobo z več posteljami, kot gost, ki najame enoposteljno sobo, ne glede na to, koliko je velika.

Omejitve cenitev, vezanih na prihodek

Ocene vrednosti, ki temeljijo na EBITDA, so kredibilne, vendar so večinoma primerne za mednarodne hotele, ki jih kupujejo institucionalni investitorji, usmerjeni v naložbe v nastanitvene nepremičnine. Pri tem je treba opozoriti na dejstvo, da trenutni prihodki oziroma dobički niso vedno merodajni. Bolj kot trenutni poslovni rezultati je za hotel pomemben prihodnji tržni položaj. Po mednarodnih ocenjevalnih standardih investitorji zelo dobro proučijo potenciale hotela v prihodnosti.

V Sloveniji sta se zgodili le dve tovrstni transakciji, ki so jih izvedli institucionalni investitorji. Austria Trend Hotel je bil leta 2006 prodan korporaciji CA Immo, isti hotel so letos kupili KD Skladi. Sicer pa večina slovenskih hotelov na mednarodnem trgu za investitorje ni zanimiva. Institucionalni investitorji kupujejo hotele z najmanj 120 sobami, ki jih upravljajo poznani mednarodni operaterji. Večina teh hotelov je v središčih mest ali ob letališčih, morajo pa imeti stabilne prihodke. Zelo malo investitorjev se zanima za počitniške hotele, katerih prihodki so odvisni od sezone, vremena in drugih dejavnikov.

Primerjava med donosi obveznic in hotelskimi naložbami

Najmanj, kar lahko rečemo za oceno vrednosti hotela, ki temelji na primerjavi med EBTIDA in donosi iz obveznic, je, da je neprimerna, saj povezav med obema vrstama naložb ni. Te primerjave delajo le investitorji v Sloveniji in na drugih razvijajočih se trgih. Na razvitih trgih takšnih primerjav ne dela noben investitor, ki je usmerjen v hotelske nepremičnine.

Sama sem v Sloveniji in bližnjih regijah sodelovala pri prodaji 15 hotelov in se pri tem srečala s stotinami investitorjev. Niti eden med njimi ni primerjal donosnosti hotelov z naložbami v obveznice. Institucionalni investitorji se usmerjajo le v določeno vrsto naložb, saj gre večinoma za specialiste, ki poznajo področje, kamor vlagajo njihova sredstva.

Kdo kupuje slovenske hotele

Da bi razumeli, kako je treba določiti vrednost hotelov v Sloveniji, moramo najprej vedeti, kdo jih sploh kupuje. Gre za pet glavnih skupin: lastniki hotelov, ki želijo širiti svojo dejavnost, bogati posamezniki, ki želijo imeti v lasti hotel, lastniki malih in srednjih podjetij, ki verjamejo, da so naložbe v hotele dobra priložnost za razpršitev portfelja, strateški vlagatelji, večinoma lastniki igralnic in salonov, ki nimajo lastnih namestitvenih zmogljivosti, in izseljenci, ki se želijo spet povezati z domovino. Investitorji iz teh skupin sledijo svojim ciljem, vendar večinoma te naložbe financirajo z bančnimi posojili. Zato mora investitor, ki kupuje hotel s posojilom, razumeti, kako se določa tržna vrednost nepremičnine in kakšen bo denarni tok. Vedeti mora tudi, ali bodo prihodki dovolj veliki, da bo lahko poplačal obroke posojila. Isto velja za posameznike, ki financirajo investicijo z lastnim kapitalom, ti morajo namesto odplačevanja posojila proučiti, kolikšen donos bodo dosegli.

Vsak lastnik ima nove načrte

Kolikšen delež prihodkov ostane investitorju za poplačilo dolgov ali mu prinese donos, ni preprosto izračunati. V Sloveniji je le malo hotelov, ki delujejo optimalno. Nekateri hoteli imajo preveč zaposlenih, kar je dediščina socialističnih časov. Drugi lastniki hotele odprejo le v določenih obdobjih, čeprav bi lahko tudi v času, ko jih zaprejo, ustvarjali prihodke. Nekateri hoteli so odprti vse leto. Tudi takrat, ko bi bilo bolje, da bi bili zaprti, saj morajo v obdobjih, ko so skoraj prazni, plačevati visoke stroške ogrevanja in zaposlenih.

Zelo pomembno je, da ima vsak lastnik svoje sanje oziroma načrte. V karieri še nisem srečala investitorja v hotel, ki bi želel hotel upravljati tako kot lastnik pred njim. Tudi tradicionalni institucionalni vlagatelji vedno iščejo različne izboljšave poslovanja v svojih naložbah.

Druga odprta vprašanja

Pred naložbo mora ocenjevalec odgovoriti na precej odprtih vprašanj. Najbolj pomembna so tale. Ali bo investitor sam upravljal hotel ali gre le za naložbo in bo vodenje prepustil drugim? Koliko zaposlenih, ki jih mora investitor obdržati, bo še želelo delati? Kako hotel posluje v primerjavi s konkurenco? Koliko novih hotelov se bo zgradilo v bližnji prihodnosti? Koliko bo moral investitor vložiti za obnovo ali izboljšave? Ali se s spremembo lastništva pretrgajo dosedanje pogodbe z agencijami in drugimi partnerji? Ali obstaja možnost za oddajanje neizkoriščenih prostorov? Ali je smiselno investirati v velneške zmogljivosti, da bi povečali prihodke zunaj glavne sezone? Kakšne so napovedi turističnih in poslovnih tokov v prihodnosti? Ali je prihodnost vzdržna z obstoječo kategorijo hotela? Ali vodstvo hotela pozna dejavnike, ki so zavirali poslovanje hotela? V katerem gospodarskem ciklu se bo transakcija izvedla? Kakšne so ocene hotela na Tripadvisorju in Bookingu? Katere prodajne kanale bi lahko še izkoristili za povečanje prihodkov ali učinkovitost poslovanja?

Jacqueline Stuart je direktorica nepremičninske agencije S-invest.